Die UBM-Aktie versprüht langfristigen Charme

Vor dem Hintergrund des breit diversifizierten Geschäftsmodells eignet sich die Aktie insbesondere für konservative Investoren. Die Union Baumaterialien, die seit 1997 unter dem Namen UBM Realitätenentwicklung firmiert, zählt zu den ältesten Aktien an der Wiener Börse. Zu Beginn des 19. Jahrhunderts war das Unternehmen einer der größten Baustoffproduzenten der Monarchie. Nach dem 1. Weltkrieg widmete man sich Immobiliengeschäften, später sogar Leasing. In den 1990er-Jahren wurden die Aktivitäten um die Bereiche Projektentwicklung und Projektmanagement erweitert. In Verbindung mit dieser Neuorientierung wurde das Geschäft zunächst in Richtung Zentral- und Osteuropa und hier im Besonderen nach Polen und Tschechien verlagert. Aus Diversifikationsgründen wurden die Aktivitäten ab dem Jahr 2000 nach Westeuropa ausgeweitet, wo zunächst Projekte in Deutschland, Frankreich und in der Schweiz realisiert wurden. Seit dem Geschäftsjahr 2007 werden die Geschäftsfelder nach geografischen Gesichtspunkten in die Kernregionen – Österreich, Westeuropa und Zentral- und Osteuropa – eingeteilt. Laut Angaben der Gesellschaft orientieren sich die Geschäftsfelder am Ort der Leistungserbringung und fassen die Umsätze aus Projektentwicklung, Mieteinnahmen, Projektverkäufen, Hotelbetrieb und Dienstleistungen für folgende Länder zusammen. Im Geschäftsfeld „Österreich“ werden alle Aktivitäten sowie die Mieteinnahmen aus den österreichischen Immobilien zusammengefasst. Diese liegen überwiegend im Großraum Wien, Graz und Linz. Im Geschäftsfeld „Westeuropa“ werden die Aktivitäten in Deutschland, Frankreich, der Schweiz und den Niederlanden zusammengefasst. Das Osteuropageschäft ist auf die Länder Polen, Tschechische Republik und Russland verteilt. Auch die Slowakei, Ungarn, Rumänien, Bulgarien, die Ukraine und Kroatien zählen in den Bereich Osteuropa, fallen aber seit 2007 kaum mehr ins Gewicht. Im Zuge der durch die Finanz- und Bankenkrise ausgelösten Marktveränderungen hat sich die UBM für eine selektive Diversifikation zwischen den Heimmärkten und neuen Märkten entschieden und die Geschäftsfelder in Sparten aufgeteilt. Die regionale und spartenmäßige Streuung der Projekte ist mit dem Ziel verbunden, das Risiko der Investments weitestgehend zu minimieren. In Deutschland liegt der Fokus auf dem Wohnungsmarkt und hier ausschließlich auf den Top-Standorten München, Frankfurt und Berlin. In Zentral- und Osteuropa hingegen liegt der Mittelpunkt der Aktivitäten in Polen mit insgesamt 16 Objekten vornehmlich bei Hotels und Büros. CEE-Core-Märkte wie Polen dürften nach einer Phase geringer Aktivitäten im vergangenen Jahr in 2014 wieder verstärkt auf dem Radarschirm institutioneller Investoren geraten. Zudem offerieren die Märkte in Zentral- und Osteuropa segmentübergreifend attraktive Renditen. Daher dürfte es UBM nicht schwerfallen, die Hotel-Investments zu einem späteren Zeitpunkt gewinnbringend zu veräußern. Zum Halbjahr 2013 betrug der Auslandsanteil an der Jahresgesamtleistung knapp 80 Prozent und liegt damit unter dem Anteil im Jahr 2011 (91 Prozent). Der Inlandsanteil an der Jahresgesamtleistung belief sich auf rund 20 Prozent. Der höchste Auslandsanteil gemessen an den Umsatzerlösen wurde in Polen und Deutschland erzielt. Festzustellen ist, dass sich mit Blick auf die Quartalszahlen zum 30. September 2013 die Umsatzverteilung in Richtung Westeuropa und hier im Besonderen nach Deutschland verlagert hat. Demnach sind im Segment Westeuropa Umsätze in Höhe von 92,3 Millionen Euro (Q3 2012: 55,2 Millionen) angelaufen, die aus Wohnungsübergaben der Projekte Frankfurt-Riedberg, München-Albert-Roßhaupter-Straße und Berlin-Inselstraße sowie aus den Hotelbetrieben in Deutschland, den Niederlanden und Frankreich stammen. Dagegen sind die Umsätze im Segment Österreich im Vergleich zum Vorjahreszeitraum bei 26,6 Millionen Euro konstant geblieben. Auch in Österreich wurden die Erlöse hauptsächlich aus Wohnungsübergaben des Projektes Sternbrauerei Riedenburg erzielt. Deutlich an Gewicht abgenommen hat hingegen das Segment Zentral- und Osteuropa mit Umsätzen von 39,8 Millionen Euro (Q3 2012: 52,9 Millionen). Erzielt wurden diese vorwiegend in Polen und zwar aus Managementleistungen für im Bau befindliche Objekte, aus Wohnungsverkäufen und Vermietungen sowie Hotelbeteiligungen. Positiv anzumerken ist, dass das Unternehmen vornehmlich in Ländern präsent ist, die mit einer stabilen Wirtschaftsentwicklung punkten können. ##Projektpipeline „prall gefüllt“ Zum 30.6.2013 umfasste das Vermögen Grundstücke mit rund 2,5 Millionen Quadratmetern und Immobilien mit einer Nutzfläche von rund 439.000 Quadratmetern. Nach Nutzungsarten setzt sich das Portfolio zu 31 Prozent aus Büros, 30 Prozent Gewerbeflächen, 37 Prozent Hotels und 2 Prozent Wohnungen zusammen, wobei die Wohnflächen deshalb so gering ausfallen, weil Wohnungen in der Regel bereits vor Fertigstellung verkauft werden, die Statistik aber nur fertiggestellte Immobilien umfasst. Laut dem Vorstand steht für das laufende Jahr der Ausbau des Geschäftes in Deutschland im Fokus der Aktivitäten. Dem Vernehmen nach sei die Projektpipeline „prall gefüllt“. Zu den in Bau oder in der Planung befindlichen Objekten zählen unter anderem Wohnhausanlagen in Frankfurt (Living Affairs, Central Living), München (Unterbiberg II, Tutzing am Starnberger See, Unterschleißheim) und Berlin (Inselstraße I und II) sowie Bürohäuser in München (Trikot Office) und Krakau (Alma Tower). Daneben sollen noch Hotels in Frankfurt, Paris und Amsterdam entstehen, in München will man das Angelo Hotel am Leuchtenbergring ausbauen und zusätzlich Longstay-Apartments errichten. In Prag hat sich UBM im Rahmen eines Joint Ventures am Büroteil des Projekt DOCK 01, eine der größten Stadtentwicklungen in Prag, beteiligt. Zu einem der Kerninvestments in Osteuropa gehört der Alma-Tower in Krakau. Das 14-stöckige Bürohochhaus werde schon bald Landmark-Funktion erlangen, heißt es bei der UBM. Seinen Namen verdanke das Bürohochhaus dem Hauptmieter, dem polnischen Einzelhandelskonzern Alma Market, der 50 Prozent der Fläche angemietet hat. Die Investitionskosten sind mit 25 Millionen Euro budgetiert, die Fertigstellung ist für Mai 2014 geplant. Daneben wird in Warschau gemeinsam mit CA Immo die Weiterentwicklung des Poleczki Business Parks vorangetrieben. In Österreich indes werde in Salzburg das Projekt Sternbrauerei Riedenburg mit weiteren rund 70 Wohneinheiten fortgesetzt und in Graz der Baubeginn eines Wohnbauprojektes mit rund 36 Wohneinheiten in Angriff genommen. Bis zum 30.09.2013 hat der UBM-Konzern Investitionen in der Höhe von 41,7 Millionen (Vorjahr: 36,2 Millionen) Euro getätigt. Im Oktober 2013 hat UBM in München das Hotel angelo Westpark in München samt 3.370 m² Büro- und Handelsflächen an einen offenen Investmentfonds von Union Investment verkauft. Wie CEO Karl Bier erklärte, werde die UBM durch diesen Deal Liquidität für neue Projekte erhalten und bleibe am Erfolg beteiligt. Hinter der Marke angelo steht Vienna International Hotels & Resorts. ##Operative Entwicklung Q3 2013 Im dritten Quartal konnte UBM den Umsatz auf 158,7 Millionen Euro erhöhen, nach 134,7 Millionen Euro im Vorjahr. Der Anstieg ist auf den Verkauf von Wohnungen in Deutschland (München, Frankfurt, Berlin) zurückzuführen. Gleichzeitig konnte das EBT (Ergebnis vor Steuern) von 8,0 Millionen zum Vorjahr um 7,5 Prozent auf 8,6 Millionen Euro gesteigert werden.Betriebswirtschaftlich relevanter als der Umsatz ist für UBM die Gesamtleistung, die sich neben Erlösen aus Immobilienverkäufen, Mieteinnahmen oder Einnahmen aus Hotelbetrieb auch aus noch nicht abgerechneten Bauleistungen, Lieferungen und Leistungen an Dritte zusammensetzt. Mehr als die Angaben zum Umsatz und EBT war dem letzten Quartalsbericht nicht zu entnehmen. Im Halbjahresbericht veröffentlichte die UBM zumindest das Ergebnis je Aktie, das sich in den ersten sechs Monaten im Vergleich zum Vorjahr um 27,5 Prozent auf 0,88 Euro je Aktie verbesserte. Um das Jahresergebnis von 2012 bei 2,04 Euro zu toppen, muss das EBT in der zweiten Jahreshälfte kräftiger zulegen als im ersten Halbjahr. Wenngleich das Management keinen konkreten Ausblick für das Gesamtjahr 2013 gab, ist aufgrund der im 4. Quartal anvisierten erzielten Immobilienverkäufe davon auszugehen, dass das 2013er-Ergebnis jenes des Vorjahres übertreffen wird. Dass Deutschland und Polen die umsatzstärksten Märkte darstellen, kommt dem Immobilienentwickler dabei ebenso zugute wie das zunehmende Interesse institutioneller Investoren an der Assetklasse Hotel. ##Bewertung: Aktie mit deutlichem Abschlag zum Substanzwert Wenn man die Berichterstattung der UBM mit anderen börsennotierten österreichischen Immobiliengesellschaften vergleicht, fällt die mangelnde Transparenz auf, was vor allem die immobilienspezifischen Kennziffern (NAV, FFO, LTV) angeht. Mit Billigung der österreichischen Finanzmarktaufsicht definiert sich UBM nicht als vermögensverwaltende Gesellschaft (REIT), sondern nur als Entwickler von Immobilien. Zur Ermittlung des Substanzwertes benutzt UBM daher nicht den bei den börsennotierten Immobiliengesellschaften üblichen Net Asset Value, NAV (Nettoinventarwert), sondern den Buchwert. Zu detaillierte Auskünfte, die einen Rückschluss auf die Gestehungskosten zulassen, würden einen Wettbewerbsnachteil darstellen. Da das Unternehmen zudem auch keinen FFO veröffentlicht, kann nur eine eingeschränkte Bewertung des Unternehmens vorgenommen werden auch im Hinblick auf den Wettbewerb, bei dem die Berichterstattung auf EPRA-Vorgaben basiert. Mit Blick auf den von der Gesellschaft zum Halbjahr veröffentlichten Buchwert je Aktie von 25,8 Euro sind die Aktien mit einem deutlichen Abschlag notiert. Bei einem Aktienkurs von 15,80 Euro (Stichtag: 6. Februar 2014) betrug der Abschlag etwa 39 Prozent. Um diesen Discount aufzuholen, bedarf es in erster Linie einer transparenteren Berichterstattung und eines höheren Streubesitzanteils. Dieser beläuft sich auf lediglich 13 Prozent. Der Aktienkurs der UBM, die Aktie ist im Standard Market Auction notiert, war in den vergangenen 12 Monaten hohen Schwankungen unterworfen. In diesem Zeitraum erreichte das Papier im Juni 2013 einen Höchstkurs von 17,47 Euro, das Tief lag bei 13,00 Euro. In den zurückliegenden drei Monaten entwickelte sich das Papier relativ zum ATX bzw. ATX Prime um 3,4 Prozent bzw. 4,3 Prozent schlechter. Aufgrund des geringen Börsenumsatzes ist der Markt sehr eng, Investoren sollten daher mit Limits arbeiten. Zu den Kernaktionären der UBM zählen seit 1912 die Baufirma Porr und seit 2007 die CA Immo, die 41 Prozent bzw. 25 Prozent der Aktien halten. Des Weiteren sind die Privatstiftungen Folian und Jurkowitsch (zusammen 15 Prozent) sowie die Ortner Gruppe (6 Prozent) an der Gesellschaft beteiligt. Bis zum heutigen Zeitpunkt wird die UBM-Aktie von keinem Analystenhaus gecovert, was maßgeblich dem geringen Streubesitz geschuldet ist. Wenn das Unternehmen eine Kapitalerhöhung anstrebt, könnte sich damit auch der Streubesitz endlich erhöhen. Nur so könnte UBM allmählich auf den Radarschirm der Investoren gelangen. Dank des konservativen Businessmodells und der hohen Diversifikation nach Märkten und Produkten ist UBM gut aufgestellt, um vom Aufschwung an den ost- und westeuropäischen Immobilienmärkten angemessen zu profitieren. Für langfristig orientierte Investoren bietet die Aktie daher einen gewissen Charme. «